Тезис
ММК сейчас не «дивидендная корова», а тест на выносливость цикла: компания уходит в убыток при падении маржи, но держится на чистом кэше и полном цикле. Наблюдать — пока EBITDA‑маржа не вернется в двузначные значения.
Срез
Выручка 2025: 609,9 млрд ₽ · ЧП -14,9 млрд ₽ · EBITDA margin 13,2% · Net debt/EBITDA -0,99x (чистый кэш) · Дивдоходность 0% (за 2025, не платить) · ROE -2,2%
Почему сейчас
- 23.04.2026 (1К26 МСФО): выручка 129,0 млрд ₽, EBITDA‑маржа 6,7%, FCF -14,1 млрд ₽, убыток -1,37 млрд ₽: бизнес рычажный к цене стали.
- 05.05.2026 (ГОСА): рекомендовано дивиденды за 2025 не выплачивать: «див‑тезис» официально на паузе.
- Март 2026: заявлено о сокращении инвестпрограммы и выводе незагруженных агрегатов: если сработает, FCF вернется быстрее рынка.
Суть бизнеса
Клиенты платят ММК за сталь и прокат для стройки, машиностроения и трубников. Выбор делается по цене, срокам и стабильности качества: сбой поставок останавливает стройку и цеха. Это бизнес с высокой фиксированной базой: при слабом спросе прибыль «схлопывается» быстрее выручки.
Как компания зарабатывает
- Продажи 2025: 9,853 млн т, доля премиальной продукции 40,5%: обычно это поддерживает маржу, но доля упала к 2024, значит микс хуже.
- EBITDA 2025: 80,8 млрд ₽ при марже 13,2%: «середина», но хуже 2024 (19,9%) из‑за цен и ставки.
- 1К26: EBITDA‑маржа 6,7% и убыток: слабый спрос быстро обнуляет прибыль.
- FCF 2025: 6,6 млрд ₽ vs 35,5 млрд ₽ в 2024: денег на дивиденды почти нет.
Рынок и конкурентное преимущество
На внутреннем рынке конкурируют Северсталь, НЛМК и ЕВРАЗ; экспорт ограничен санкциями и логистикой, поэтому спрос в РФ важнее. Сильная сторона ММК — полный цикл и большой ассортимент, плюс фокус на продукцию с добавленной стоимостью. Слабое место — высокая операционная «плечистость»: при просадке цен маржа падает резко.
Качество финансов
- 2025: выручка -20,6% г/г и EBITDA -47,2% г/г: падение рынка бьет по прибыли сильнее выручки.
- ЧП 2025 -14,9 млрд ₽ частично из‑за обесценения угольного сегмента 28,0 млрд ₽: разово, но показывает чувствительность оценок к ставке.
- Net debt/EBITDA -0,99x (чистый кэш ~79,9 млрд ₽): сильный буфер, снижает риск «финансового клина».
- 1К26: FCF -14,1 млрд ₽: даже при чистом кэше дивидендов в такой фазе ждать трудно.
Распределение капитала
Исторически ММК ориентировался на дивиденды из свободного денежного потока, но в 2025–1К26 FCF слабый и выплаты остановлены. Текущий приоритет — сохранить кэш и резать капвложения до разворота спроса: для акционера это дисциплина, но «доход сейчас» отсутствует.
Российский слой: контроль и управление
Контроль: ключевой бенефициар — Виктор Рашников (через структуры, в публичных источниках фигурирует доля около 79,76%). Риск миноритария: дивиденды зависят от Совета директоров и цикла; при слабом рынке приоритет — кэш, а не выплаты. Санкции: под санкциями находится бенефициар, а экспортные и финансовые ограничения сужают рынки сбыта и инструменты фондирования. Раскрытие: ММК публикует МСФО и операционные релизы, но инвестору важно сверять «скорректированную» прибыль с разовыми списаниями.
Карта рисков
Спрос в РФ — ставка режет стройку, цены на сталь падают. Вероятность: высокая. Серьёзность: высокая.
Экспорт — санкции и логистика сужают сбыт, усиливают конкуренцию в РФ. Вероятность: высокая. Серьёзность: средняя.
Затраты — энергия/логистика/зарплаты съедают маржу при слабых ценах. Вероятность: средняя. Серьёзность: средняя.
Списания — обесценения дают убыток и ломают дивидендные ожидания. Вероятность: средняя. Серьёзность: средняя.
Оценка и сценарии
После убытка «текущий» P/E по факту неинформативен, поэтому рынок смотрит на форварды: по оценке Finam, P/E 2026E ~12,5 и EV/EBITDA 2026E ~2,3, что выглядит дешевле глобальных сталевиков, но с РФ‑дисконтом. Бычий: ставка снижается, спрос оживает, маржа возвращается >15%. Базовый: рынок слабый, но кэш и capex‑дисциплина держат FCF около нуля. Медвежий: стагнация спроса, маржа около 5–8% и дивпауза затягивается.
Что опровергнет тезис
За тезис
- EBITDA‑маржа удержится <10% 3–4 квартала подряд.
- Чистый кэш исчез
Против тезиса
нет и Net debt/EBITDA станет >1x.
- FCF останется отрицательным по итогам 2026.
- Компания начнет «жечь» кэш без видимого роста объемов/цен.
Вывод
Наблюдать: у ММК есть баланс, чтобы пережить цикл, но пока нет признаков устойчивой прибыли и дивидендов. Смотреть: отчётность за 2К/1П 2026 и динамику EBITDA‑маржи и FCF после начала строительного сезона.
Источники
- MOEX: карточка акции MAGN (ISIN RU0009084396) — https://www.moex.com/ru/stocks/magn
- T-Bank (26.02.2026): операционные и фин. результаты за 4К и 12М 2025 + ссылки на релиз/отчетность — https://www.tbank.ru/invest/social/profile/MMK_Group/710975a0-3055-432d-b924-1aff88733846/
- Finam (27.03.2026): свод 2025 МСФО (выручка/EBITDA/FCF/чистый долг/ROE, разовое обесценение) — https://www.finam.ru/publications/item/mmk-perekhodit-k-konservativnoy-strategii-20260327-1848/
- Finam (23.04.2026): 1К26 МСФО (выручка, EBITDA margin, убыток) — https://www.finam.ru/publications/item/vyruchka-mmk-po-msfo-v-1-kvartale-snizilas-do-129-mlrd-rubley-20260423-1338/
- ОКТАН-БРОКЕР (05.05.2026): материалы/итоги ГОСА, дивиденды за 2025 не выплачивать — https://octan.ru/deponews/2026/05/05/I0450664/
- АКРА (11.09.2025): кредитный рейтинг AA+(RU), комментарии по финпрофилю — https://www.acra-ratings.ru/press-releases/3967/