Тезис
ROSN в 2025 показала, что главный риск не добыча, а «надстройка»: дисконты, логистика и ставка.
При выручке 8,236 трлн ₽ прибыль акционерам упала до 293 млрд ₽.
Наблюдать: нужен разворот по ставке и издержкам санкций, иначе дивиденд останется «налогом на терпение».
Срез
Выручка 2025 (МСФО): 8,236 трлн ₽ · ЧП акционерам: 293 млрд ₽ · Маржа EBITDA: 26% · Чистый долг/EBITDA: 1,5x · Дивдоходность: н/д (утверждено 11,56 ₽/акц. за 1П2025) · Рентабельность капитала: н/д.
Почему сейчас
- 31.03.2026 МСФО‑2025: выручка -18,8%, EBITDA -28,3%, прибыль -73% — рынок пересчитывает «новую норму» дисконтов/ставки.
- 12.05.2026 совет директоров назначил ГОСА на 19.06.2026; реестр участников — 25.05.2026.
- 23.12.2025 утвержден промежуточный дивиденд 11,56 ₽/акц. за 1П2025 — сигнал, что payout 50% остаётся базовым ориентиром.
Суть бизнеса
Роснефти платят за нефть и нефтепродукты: часть уходит на экспорт, часть продается внутри РФ, где важны логистика и регулирование.
Компания зарабатывает, когда удерживает маржу между ценой сырья, тарифами «естественных монополий» и стоимостью денег.
Для инвестора это ставка на способность «протащить» денежный поток через санкционные издержки и высокий процент.
Как компания зарабатывает
- Макро: выручка 2025 -18,8% г/г из‑за нефти и рубля — у прибыли мало «внутренних рычагов».
- Маржа: EBITDA 2,173 трлн ₽, маржа 26% — все еще высокая, но дисконты/логистика отъедают запас.
- Капекс и кэш: капзатраты 1,360 трлн ₽, FCF 700 млрд ₽ — плюс: даже в слабый год есть кэш на дивиденд/долг.
- Долг: чистый долг/EBITDA 1,5x — терпимо, но при высокой ставке проценты быстро съедают ЧП.
Рынок и конкурентное преимущество
Рынок в 2025‑м оказался под ударом: дисконты на российскую нефть, логистические и платежные ограничения, плюс квоты ОПЕК+.
Преимущество Роснефти — масштаб и интеграция: добыча 246,6 млн т н.э. и переработка 75,7 млн т дают гибкость по сырью и продуктам.
Слабое место: при росте санкционных расходов и ограничениях трубопроводов даже сильная операционка хуже конвертируется в прибыль.
Качество финансов
- Выручка 8,236 трлн ₽ (-18,8%) и EBITDA 2,173 трлн ₽ (-28,3%) — плохо: рента сжимается быстрее оборота.
- Маржа EBITDA 26% — хорошо по абсолюту, но это уже «урезанная» маржа для крупнейшей нефтянки.
- Прибыль акционерам 293 млрд ₽ против 1 084 млрд ₽ годом ранее — плохо: ставка и налог добивают низкую базу.
- FCF 700 млрд ₽ при капексе 1,360 трлн ₽ — нейтрально: кэш есть, но для дивиденда он конкурирует с инвестициями и долгом.
Распределение капитала
Дивполитика — ориентир payout ≥50% и частота выплат минимум дважды в год; в декабре 2025 утвердили 11,56 ₽/акц. за 1П2025.
Но в 2025 главный выбор — не «дивиденды или рост», а «капекс/поддержание добычи или стабильность долга»: без капекса ресурсная база быстрее деградирует.
Российский слой: контроль и управление
— Контроль: АО «Роснефтегаз» 40,40% (структура на 01.07.2021); Роснефтегаз — 100% федеральная собственность.
— Риск миноритария: дивиденды и капекс подчиняются фискальным задачам; цена акции не главный KPI.
— Санкции/кэш: дисконты, логистика и платежи ухудшают «чистую цену барреля», а высокая ставка делает проценты постоянным вычетом из прибыли.
— Раскрытие: часть деталей может быть скрыта по ПП РФ №1102; не хватает прозрачности по структуре затрат и контрактам.
Карта рисков
Санкционные дисконты — логистика/платежи снижают цену реализации нефти. Вероятность: высокая. Серьёзность: высокая.
Ставка и налоги — ставка и фискальные решения режут ЧП и дивиденды. Вероятность: высокая. Серьёзность: высокая.
Капекс‑ловушка — экономия капекса повышает FCF сейчас, но снижает добычу позже. Вероятность: средняя. Серьёзность: высокая.
Оценка и сценарии
Рынок держит дисконт: инвестор покупает не «нефть», а риск дисконтов и высокой ставки, поэтому оценка ниже глобальных мейджоров.
Бычий: ставка заметно падает, дисконты/логистика улучшаются — прибыль и дивиденд нормализуются.
Базовый: нефть и рубль волатильны, ставка снижается медленно — FCF есть, но дивиденды остаются сдержанными.
Медвежий: новые ограничения экспорта/платежей плюс высокая ставка — FCF сжимается и payout режут.
Что опровергнет тезис
- EBITDA‑маржа >30% при тех же дисконтах.
- Чистый долг/EBITDA <1,0 без разовых продаж.
- Санкционные/логистические издержки в барреле снижаются.
- ГОСА 19.06.2026 утверждает устойчивый дивиденд за 2025.
Вывод
Наблюдать: это не «акция на нефть», а ставка на снижение ставки и нормализацию санкционной экономики барреля.
Смотреть: решения ГОСА 19.06.2026 по прибыли/дивидендам за 2025 и дальнейшую динамику чистого долга/EBITDA и маржи.
Источники
- Роснефть: результаты за 12М2025 по МСФО (выручка/EBITDA/ЧП/маржа/FCF, Чистый долг/EBITDA 1,5x), 31.03.2026 — https://rosneft.ru/press/releases/item/223841/
- Rosneft: FY2025 IFRS results (OPEC+ / Transneft ограничения, высокая ставка >19% в 2025, логистика), 31.03.2026 — https://www.rosneft.com/press/releases/item/223842/
- Rosneft: дивидендная политика и утверждение 11,56 ₽/акц. за 1П2025 (ГОСА 23.12.2025) — https://www.rosneft.com/Investors/Dividends/
- Rosneft: уведомление о ГОСА 19.06.2026 и реестр 25.05.2026 — https://www.rosneft.com/upload/site2/attach/gosa_2026/gosa_19062026_01_en.pdf
- MOEX: карточка акции ROSN (ISIN RU000A0J2Q06, 1 уровень листинга, рейтинги), доступность для неквалов — https://www.moex.com/ru/issue.aspx?board=TQBR&code=ROSN
- Роснефть: структура акционерного капитала (последняя опубликованная таблица на 01.07.2021; Роснефтегаз 40,40%; примечание о 100% федеральной собственности Роснефтегаза) — https://www.rosneft.ru/Investors/structure/share_capital/